11月29日港股收盘后，美团发布了2024年第三季度财报。在众多泛消费同行业绩依然“雷霆滚滚”的情况下，美团本季度营收和利润均明显跑赢。可以说是精彩纷呈，具体来说：
1、宅配业务核心指标——本季度配送订单总量约71亿笔，同比增长14.5%。增速与上季度大致持平，略有增长。与公司此前的指引相符，并不突出。结合近期闪购与外卖订单增速约3:1的关系，外卖业务的订单量应该仍会超过10%。经过23年上半年的低基期后，美团外卖业务的增速中期已总体稳定在核心增速。
单位货量增速基本持平，但物流收入同比增速由上季度的13%大幅提升至20.9%。粗略估算，单笔平均配送收入止跌回升，同比增长6%。我们认为，平均外卖收入的大幅增长以及随之而来的外卖UE利润的改善应该是本地生活板块业绩超出预期的主要贡献者。文中更详细地讨论了平均配送收入提高的原因。
2、到店和送货上门业务相结合的佣金和广告收入本季度同比分别增长24.3%和18.1%，前者增速加快，后者增速放缓。根据公司此前的指引，本季度到店业务的GTV增速应该与上季度大致持平。佣金收入的小幅增长反映出美团和抖音已将重点转向变现而非抢规模。美团提高货币化率（或减少佣金免除和补贴）的情况。
但广告收入增速环比下降约1.6%，佣金与广告业务增速差距扩大至6%。这让人想起2022年23年初抖音和美团的激烈竞争。但仅单季度的表现并不足以说明美团和抖音对于商家广告的竞争再次升温，仍需观察。不排除受宏观因素影响，商家整体减少无法直接带来转化的广告预算，导致营收放缓。
3、本季度创新业务营收242亿，同比增长28.9%，环比小幅增长，比市场预期多8亿左右。据公司自身解释，主要得益于潇湘、优选等零售业务的强劲增长，海外市场或许也有一定贡献。
此外，本季度创新业务的减损也好于预期。实际运营亏损10.3亿，明显好于彭博社预期的亏损17亿。但市场实际预期亏损并没有那么高，比上季度持续减亏3亿更为准确。据解释，减损的主要贡献还来自于有友、潇湘超市等社区零售业务的效率提升（如UE在合同履约方面的改进）。
4、盈利能力方面，本季度美团集团整体营业利润达到137亿，较上季度再创新高，较彭博社一致预期高出近40亿。节拍的幅度被夸大了，那么它从何而来呢？
首先，创新业务的减亏名义上贡献了约7亿的意外利润，但实际超出预期的幅度并没有那么大。
本地人寿核心板块营业利润146亿元。这一趋势略低于上一季度，但与夏季分销成本的季节性变化相符，公司对此也有指导。因此，实际利润比彭博社卖方预期多了17亿。综合以上，意外利润的来源应该主要是配送UE的提升，到店业务佣金率的提升为辅。
此外，集团层面未分配项目本季度扭亏为盈，实现正营业利润1.3亿元，各项目贡献约20亿元的意外利润。但这主要是因为美团本季度确认汇兑收益15.5亿，投资收益5.7亿。这些一次性的好处所带来的意想不到的利润可以忽略不计。
因此，美团本季度实际营业利润超出预期约20亿。 （我们也不排除买家期望更高的利润）。
5、从成本费用来看，本季度美团毛利润达到368亿元，毛利率较去年同期大幅增长4pct至39.3%，较去年同期大幅增长3.8pct去年同期。营销费用比去年小幅增长6%。虽然已逐渐恢复增长，但与营收22%的增速相比，仍被稀释。与电子商务这样一个增长缓慢、费用投入高的行业进行跨行业比较，我们也看到美团的竞争格局明显更好。管理费用增长10%，可能主要是受海外业务拓展影响，而研发投入同比下降。总体来看，三项营业费用合计同比增长5%。换句话说，费用率仍在被稀释和降低。
海豚投资研究的观点：
显然，无论是从预期差异还是业绩趋势本身来看，美团本季度的财报仍然表现出色。尽管送货上门业务（尤其是外卖）确实因渗透率而日趋成熟，但单位数量很难再次加速增长。但作为一个平台，美团无疑拥有相当大的自主价格调整空间来释放增长或利润，无论是在物流、佣金还是广告方面。虽然这种调整空间不可能永远持续下去，“一切都要逆转”。但另一方面，从中期角度来看，如果美团随后实现营收或利润超出预期，海豚投研也不会感到意外。
到店业务方面，美团和抖音似乎仍处于相对休战状态，共同努力实现变现和盈利。虽然广告增长放缓并不是一个好的信号，但仍不足以让市场再次明显担心竞争加剧。
创新业务继续超预期减亏增收，也处于良好周期内。然而，“轻松”的减损空间可能正在逐渐结束。随着海外业务进入扩张期，创业业务整体能否实现稳定盈利，让市场“认真”看重这部分业务，暂时可能不抱太大期望。
以上这些都值得为美团点赞，但海豚投研也不得不说，自上个季度财报发布以来，美团无疑是近期被市场一致看好的中概股之一，拥有最好的股票。性价比。市场一度定价在200港元以上，是一个相当乐观的价格。幸运的是，经过最近几周的调整，我们认为定价现已回落至更为乐观的水平。
美团未来能否继续创造良好业绩？海豚投研认为，至少在1到2个季度内，概率不小。但现在的价格划算吗？我们认为很难计算。换句话说，在业绩节拍中继续赚钱是可能的，但“你的脚和安全垫之间可能有一段距离”。
以下为财务报告的详细评论。每单平均配送收入由降转升，是收入和利润的双重贡献者。
反映宅配业务（餐饮外卖、闪购）业绩的核心指标——本季度外卖订单总数约71亿份，同比增长14.5%。增速与上季度大致持平，略有增长，基本符合公司指引。结合近期闪购订单增速与外卖订单增速约3:1的关系，外卖业务的订单量应该仍略高于10%。可以看到，经过23年上半年的低基期之后，美团外卖业务增速已经回归，中期基本稳定在核心增速。
从营收来看，与环比单位量增速基本持平相比，本季度物流营收同比增速大幅提升，由上季度的13%提升至20.9%。仅以即时配送收入/订单量计算的单笔平均配送收入，本季度已止住下滑，同比增长6%。我们认为这应该是本地生活方式板块本季度业绩超出预期的主要贡献者（或原因之一）。
我们认为，单单平均配送收入止跌回升的原因有：1）美团明确表示，更多商家正在转向美团配送（而不是自配送或其他第三方），即美团自配送- 自营配送占每单平均配送收入的比例因增加而较高； 2）去年同期是平均单单配送收入下降最严重的时期，基数较低； 3）高客单价、高权重的闪购订单比例不断上升。
每单平均配送收入明显回升并有所增加，但每单平均配送成本很可能不会有同样幅度的增长，这将导致美团在每单平均配送UE上出现意想不到的改善和增量利润。
佣金广告的增长差距再次扩大。 “噩梦”又出现了吗？
从与到家、到店业务交织的佣金和广告收入指标来看，本季度佣金和广告收入同比增速分别为24.3%和18.1%。
根据公司此前的指引，本季度到店业务的GTV增速应该与上季度大致一致，外卖订单的增速也应该大致相同。因此，佣金收入的小幅增长也应该是美团和抖音的重点。这是转向变现后提高变现率（或减少佣金免除和补贴）而不是抢占市场规模的体现。
但“相辅相成”的广告收入增速环比下降约1.6%，有升有降，将佣金与广告业务增速的差距拉大至6%。这不禁让人想起2022年到23年初，抖音和美团在门店业务上激烈竞争的情况。我们认为，仅单季度的表现并不足以说明美团和抖音对于商家广告的竞争再次升温，还有待观察。不排除是宏观因素导致商家用于间接转化的广告预算比例整体下降所致。
创新业务增收减亏超预期
除核心的宅配、到店业务外，美团精选（社区团购）、潇湘超市（自营前置仓）等创新业务以及自行车、海外业务等创新业务实现收入本季度为 242 亿。同比增长28.9%，较上季度小幅增长，比市场预期多出约8亿。它也表现良好。据公司在公告中的解释，主要得益于潇湘、优选等零售业务的强劲增长，海外市场带来的增量或许也有一定贡献。
除了超出预期的增长外，本季度创新业务的减损也好于预期。实际运营亏损10.3亿，明显好于彭博社预期的亏损17亿。但市场对创业企业亏损的实际预期并不高。将上述预期亏损直接与上一季度13亿的亏损进行比较或许更为合理。同样，减损的主要贡献也来自于友谊、潇湘超市等社区零售业务的效率提升（如履约UE）。
谁是“爆利”功臣？
盈利能力方面，美团集团本季度整体营业利润达到137亿，较上季度再创新高，较彭博社一致预测高出近40亿。可以说性能相当强劲。具体来说，超出预期的英雄有哪些？
首先，如上所述，创新业务的减亏（名义上）贡献了约7亿的意外利润，但实际超出预期的幅度并没有那么大。
本地人寿核心板块营业利润146亿元。尽管这一趋势较上季度略有下降，但这与夏季分销成本的季节性变化相符，公司对此也有指导。这仍比彭博社卖方预期高出 17 亿美元。结合上述强于预期的配送收入以及佣金收入的环比增长，我们认为本土生活板块利润高于预期的主要原因应该主要是由于业绩的改善配送UE的增长，辅以到店业务佣金率的提升。
此外，未分配的集团层面本季度扭亏为盈，实现正营业利润1.3亿元。与彭博社的预期相比，开盘意外盈利约20亿元，可以说是单笔最大贡献。但这主要是因为美团本季度确认汇兑收益15.5亿，投资收益5.7亿。这些一次性利益所带来的意想不到的利润应该被忽略。
因此，美团本季度实际营业利润超出预期约20亿。 （我们也不排除买家的实际利润预期较高，因此惊喜较小的情况）。
从成本费用来看，本季度美团毛利润达到368亿元，毛利率较去年同期大幅增长4pct至39.3%，较去年同期增幅较大，达到3.8pct去年。
费用层面，营销费用较去年小幅增长6%。虽然已经逐渐恢复增长，但营收22%的增速仍然被稀释。跨行业比较，电子商务增长缓慢，费用支出较高。行业中，我们也看到美团的竞争格局明显更好。管理费用增长10%，可能主要是受海外业务拓展影响，而研发投入同比下降。总体来看，三项营业费用合计同比增长5%，明显低于收入增速。
毛利率大幅提升，费用也被营收规模摊薄，这也是其能够挤出超预期利润的原因。
本文来自微信公众号，作者：海豚君，36氪经授权发布。
