去年八月份发布的 2024 年中期报告里，阅文集团用了很多篇幅去描述《庆余年》系列取得的成功。
当时其写道：
阅文方面，《庆余年》系列的成功表明了两点。其一，阅文具备打造以及稳定复制爆款的能力。其二，它验证了阅文的商业模式，切实实现了 IP 产业链意义上的联动，使我们得以看到优质 IP 所具有的巨大潜力。
半年之后，从阅文集团的 2024 全年业绩方面来看，阅文的上述论调并非完全正确。阅文确实有能力联动 IP 产业链，也能够打造出爆款。然而，其“稳定复制爆款”的能力，目前还存在疑问。
客观来看，与过去几年对比，阅文2024年的业绩都算不上差。
如下图所示，从营收的增速方面来看，阅文的业绩回暖趋势明显。从分业务的营收增速方面来看，阅文的业绩回暖趋势也很明显。
图/听潮TI自制
但有一点容易被忽视，从上下半年来看，去年下半年的业绩表现，对全年的业绩增速起到了稀释作用。去年上半年，阅文的总收入增长了 27.5%，其版权运营收入增长了 75.7%。然而到了全年，阅文的总收入增速变为 15.8%，版权运营收入增速为 33.5%。
阅文的另一核心业务即在线业务，在一整年的时间里实际上没有发生太大的变化。上半年与去年同期相比减少了 2.2%，而全年与去年同期相比增长了 2.1%。
其中的核心变量，正是爆款的有无。
从影视领域来看，在此次财报中，阅文重点提及的《热辣滚烫》《与凤行》《庆余年 2》《玫瑰的故事》《大奉打更人》等这些爆款内容里，只有《大奉打更人》属于下半年的。
财报电话会上，新丽传媒董事长曹华益也提到了这一点。
他表示，电影《热辣滚烫》贡献了可观利润。剧集《庆余年 2》《与凤行》《玫瑰的故事》也都贡献了可观利润。问题在于 2024 年下半年部分电视剧延期播出。最终仅上线了一部电视剧《大奉打更人》。并且下半年电影票房不及预期。这些因素影响了全年利润表现。
新丽传媒计提商誉减值，这对阅文集团产生了影响。阅文集团在 2024 年录得净亏损 2.1 亿元，从盈利转为亏损。
从近几年的业绩走向方面来看，阅文 2024 年的表现是值得开一瓶香槟来庆祝的。1 月份，CEO 侯晓楠在内部信中提到，2024 年对于阅文而言是“丰收的一年”。在作家生态方面取得了全面突破，在爆款作品方面取得了全面突破，在产品平台方面取得了全面突破，在 IP 产业链方面取得了全面突破，在品牌影响力方面也取得了全面突破。
对于当下的阅文集团来说，如何持续证明能够“稳定复制爆款”是一个问题，同时如何验证对商业化的持续提振效应也是一个问题，这依然是其核心挑战。
01 在线业务守成，增长瓶颈已现
当下的阅文集团，其在线业务难以带来较大的惊喜，这一点早已成为外界所共同认可的事实。
事实上，现在提及阅文时，在线业务的吸引力不如版权运营的吸引力大。事实上，现在提及阅文时，在线业务的想象力不如版权运营的想象力大。
进行简单对比。在 2018 年收购新丽传媒的那一年，阅文集团的在线业务营收为 38.28 亿元，其为集团贡献的营收占比是 76%。如今历经这么多年，这部分业务的营收规模几乎没有增长，到 2024 年“仅仅”有 40.31 亿。
这部分业务并非不重要。从商业化视角来看，它目前依然是阅文的一项基石；从战略意义来看，它目前依然是阅文的一项基石。
2024 年，一方面，在线业务为阅文贡献了 49.6%的营收；另一方面，在阅文所构建的“IP 创作+IP 可视化+IP 商业化”模型里，更上游的在线阅读生态，在某种程度上是阅文围绕 IP 打开更多商业化空间的起始之处。
从这个角度来看，面对网文市场高度成熟的商业模式，在线业务实际上仅仅能够起到为阅文“托底”的作用，然而却无法促使它获得更多。
从 2024 年的财报去看，这部分业务的表现处于预期范围之内。它没有突出的亮点，同时也没有给整体拖后腿。
具体来看，这部分收入的同比增长情况是微增 2.1%。同时，它止住了之前的下滑态势。在之前的两年里，这部分业务的营收分别呈现出同步下滑的情况，2022 年下滑了 17.8%，2023 年下滑了 9.5%。
进一步拆分来看，在这部分业务中，“自有平台产品在线业务”主要依托付费阅读带来营收。在营收方面，近三年该业务几乎没有变化。2022 年该业务带来的营收为 34.83 亿元，2023 年为 34.14 亿元，2024 年为 35.31 亿元。
如果把时间线再拉长一些，阅文自有平台产品在线业务的长期走势呈现出向下的态势。在 2020 年，其营收为 39.03 亿元；在 2021 年，其营收为 38.48 亿元。
从用户指标来看，阅文也有压力。
2024 年，从财报来看，阅文自有平台产品以及腾讯产品自营渠道的平均月活用户有所减少。减少的幅度为 19%，最终降至 1.67 亿。当然，若剔除腾讯产品自营渠道，阅文自有平台产品的月活情况也没有太大变化，仅仅减少了 100 万人。
拉长时间线来看，如下图所示，在 2021 年至 2024 年期间，其自有平台的月活用户数在下滑，整体每名付费用户贡献的平均每月收入也在下滑。
图/听潮TI自制
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从上述几点进行分析，主打付费阅读的阅文，实际上已经触及到了增长的上限。
阅文的成本支出被拆解后可以看出，阅文在在线业务方面的投入力度实际上正在有意地进行削减。
2024 年，阅文的营收成本呈现增长态势，增长幅度为 15.4%。这主要是因为年内上映的电影以及爆款剧集的数量有所增加，相应的制作成本也就随之增加了。值得关注的是，阅文的平台分销成本出现了下降的情况，下降幅度为 10.13%。
去年阅文的销售及营销开支有增长。增长幅度为 31.5%，达到 22.61 亿元。此增长是同比的。但这部分开支并非花在在线业务上。阅文在财报中指出，开支增加的原因主要是去年上映的电影、电视剧相关的推广和广告开支增多了。
从上述几点进行结合来看，阅文目前的态度较为明显。它对在线业务没有特别大的野心，只要能够稳定地保持现有的成就就可以了。而其商业化的任务更多地集中在下游的 IP 变现方面。
但关键在于，阅文平台内容生态中的这些网文作品，到底能有多少能够真正被全面进行 IP 化，并且能够带来商业化提振效应的爆款跑出来呢？
02 版权运营挑战：不是每一个优质IP都会“爆”
相比在线业务，版权运营，是阅文集团现在主讲的故事。
2024 年的财报显示，阅文最大的亮点在于 IP 版权的运营成效逐渐展现出来。去年，阅文的版权运营收入与上年相比增长了 34.2%，达到了 39.93 亿元。
阅文在财报里指出，这部分业务实现增长，主要原因在于爆款剧集的上线数量增多了，电影的上线数量也增多了，动画的上线数量同样增多了，并且阅文把 IP 授权给合作伙伴，让合作伙伴进行改变的业务规模有所扩大。
此外，新业务如短剧以及 IP 衍生品等获得了一定程度的增长。阅文在 2022 年开始逐渐加大对 IP 衍生品业务的投入力度。2023 年，阅文正式进入短剧领域。
在财报中可以看到，阅文对 IP 衍生品业务的重视程度在逐步提升。在财报电话会上也能看到，阅文围绕 IP 衍生品业务的重视程度在稳步上升。
阅文表明，在 2024 年，它的 IP 衍生品业务的 GMV 达到了 5 亿元以上。其中，卡牌业务的 GMV 超过了 2 亿元。
阅文旗下的 IP 衍生品厂牌阅文好物在持续拓展渠道。财报中曾提及，其覆盖了 10 多家线上自营直播间，还有 8 家线下门店，以及淘宝、天猫等官方线上商城等。
从这个角度来看，阅文的确如它自己所说的那样，正在加快实现 IP 产业链意义上的联动。
但如前文所述，阅文 2024 年上半年的业绩走向情况，以及 2024 年下半年存在爆款缺位的现象，在某种程度上都能说明一个要点：
阅文的 IP 产业链联动有其故事。只有在能够稳定生产出爆款的前提下，才有可能带来较为可观的商业化提振效果。
简单来说，阅文还是太依赖爆款了。
从利润方面来看，2024 年对于阅文来说是侯晓楠口中的“丰收的一年”。然而，其利润表现却并不出色。如果刨除对新丽传媒计提的商誉减值影响，阅文 2024 年的归母净利润为 8.4 亿，与 2023 年相比，几乎处于同一水平。
去年上半年来看，阅文的爆款数量更多，并且其对应的利润表现也更为良好，扣非归母净利润达到了 7 亿元。
只是，爆款属于概率方面的问题。大多数 IP 最终都会成为分母，并且其中甚至包括那些已经被证实是优质的 IP。
2024 年，阅文在拥有《庆余年》系列大爆的经验之后，将希望寄托在了《大奉打更人》上。
这部网文《大奉打更人》有爆款潜质。它在 2020 年 6 月上线，2021 年 8 月完结。它创下了起点中文网最快十万均订、起点仙侠第一本十万均订以及起点高订记录创造者这三项记录。并且它长期稳定在销售榜和月票榜的前二位置。
阅文持有这样的观点。从之前的媒体报道来看，无论是主创团队的搭建，还是拍摄过程，以及后期制作，还有后续的宣发工作和招商力度，都能够明显看出阅文对剧版《大奉打更人》的重视程度。
此外，在 2022 年年报里，阅文曾提及，“未来我们会依据《诡秘之主》《全职高手》《庆余年》《大奉打更人》等这些 IP 来开发衍生品。”
从该剧播出后的走向方面来看，它可以被称作是爆款。不过，它与此前《赘婿》《庆余年》系列的火爆程度相比，还差得很远。
有网友评价说比《庆余年 1》的水平差，差的程度相当于 100 部《赘婿》的水平。
从商业化效应方面来看，《大奉打更人》的表现是优秀的。例如，在还没开播之前就已经官宣了 26 个赞助商等情况。
从长远的角度来看，不难察觉，对于阅文而言，持续产出具有现象级影响力的爆款的能力，实际上是有所欠缺的，至少是尚未成熟的。《大奉打更人》的表现，在某种程度上反倒进一步证明了，爆款是难以刻意追求到的，是“可遇不可求”的。
2024 年财报里，阅文提及《大奉打更人》的频次比提及《庆余年》的频次要少。在谈论 IP 衍生品业务的进展情况时，《大奉打更人》甚至都未被提及。
